• The Wall Street Journal

Am Anleihemarkt tickt eine Zeitbombe

    Von RICHARD BARLEY

Die große Reflation durch die weltweiten Zentralbanken hat mehr bewirkt als bloß die Märkte nach oben zu treiben. Auf dem World Economic Forum in Davos in der vergangenen Woche zeigten sich Vorstandschefs, Banker und Politiker zum ersten Mal seit vier Jahren zuversichtlich, vor allem mit Blick auf die US-Wirtschaft.

Indem sie die Zinsen ultraniedrig halten, könnten die Fed und andere Notenbanken allerdings eine tickende Zeitbombe für Anleger auf dem Anleihemarkt gebaut haben.

Für viel waren die niedrigen Zinsen ein gefundenes Fressen. Anleihekäufer haben enorme Gewinne gemacht, während Unternehmen, Hausbesitzer und Regierungen ihre Schulden zu Mini-Zinssätzen refinanzieren konnten. Die extremen Maßnahmen der Zentralbanken haben jedoch auch eine Jagd nach Rendite ausgelöst, die Besorgnis erregende Parallelen zum Boom vor der Finanzkrise zeigt, während dessen Anleger viele Wetten eingingen, die ihnen hinterher um die Ohre flogen.

Die Gefahr besteht, dass viele Privatanleger, die am Anleihemarkt nach Sicherheit suchten, nicht richtig verstehen, welche Verluste ihnen drohen, wenn es eine nachhaltige wirtschaftliche Erholung geben sollte und die Renditen zu steigen beginnen.

Derzeit sieht es nicht so aus, als stünde der Anleihemarkt vor einem größeren Ausverkauf, der den Anlegern hohe Verluste einbringen könnte. Auch wenn die US-Wirtschaft an Fahrt gewinnt und sich die Sorgen in der Eurozone sowie in China abgeschwächt haben, birgt der Ausblick für die Weltkonjunktur noch genug Unsicherheit, dass Investoren an sicheren Häfen festhalten. Banken und Versicherer veranlassen neue Vorschriften dazu, mehr Anleihen zu halten. Und die Null- bzw. Niedrigzinspolitiik der Notenbanken liefert selbst bei langfristigen Anleihen Schutz vor zu schnell steigenden Renditen, die im Umkehrschluss fallende Kurse bedeuten würden.

Wenn die Stimmung kippt, ziehen die Renditen schnell an

Die Märkte können allerdings schnell drehen, wenn die Stimmung einmal kippt. Sollten die Anleger die Überzeugung gewinnen, dass eine nachhaltige Erholung läuft, oder sollten sie das Vertrauen in die Fähigkeit der Notenbanken verlieren, die Inflation zurückzuhalten, dürften die Renditen scharf anziehen.

Sollte es so kommen, dürfte der Prozess schmerzhafter verlaufen als ähnliche in der Vergangenheit. Langjährige Rentenmarkt-Experten erinnern gerne an das Jahr 1994. Damals hob die Fed unerwartet die Zinsen an und verursachte damit einen schmerzhaften Ausverkauf. Verglichen mit damals sind die Einsätze heute höher: In den vergangenen Jahren ist das Geld in rasender Geschwindigkeit in Anleihen geflossen. Allein in den vergangenen beiden Jahren haben Investoren über eine Billion Dollar in globale Anleihefonds und –ETFs gesteckt, während sie aus Aktienfonds 9 Milliarden Dollar abzogen, zeigen Daten von J.P. Morgan.

Doch die niedrigen Renditen sind allein schon wegen der Eigenarten der Anleihe-Arithmetik ein Problem. Sie haben dafür gesorgt, dass die Bond-Kurse anfällig für jegliche Renditebewegungen sind. Oder technisch ausgedrückt: Die so genannte Duration der Anleihen, die durch die Laufzeit und die Rendite bestimmt wird, ist gestiegen.

Niedrige Renditen bedeuten, dass der Wert von Anleihen immer stärker in dem Betrag besteht, den man am Ende der Laufzeit ausgezahlt bekommt. Wenn die Auszahlung noch Jahre entfernt liegt, sind die Kurse deutlich anfälliger für die Änderungen der Markterwartungen hinsichtlich der künftigen Zinsentwicklung. Im Ergebnis werden die Kurse volatiler.

Bei Anleihen mit längerer Laufzeit liegt das Risiko damit noch höher als in der Vergangenheit. Steigt die Rendite der zehnjährigen US-Staatsanleihen aktuell um einen Prozentpunkt, sinkt ihr Kurs um fast neun Prozentpunkte. Bei „normalen" Renditeannahmen läge der Verlust nur bei etwa sieben Prozentpunkten. Schaut man zudem darauf, wo die Renditen derzeit stehen, ist der Raum für einen Anstieg größer als für einen weiteren Renditeverfall. Will sagen: Verluste sind wahrscheinlicher.

Kursrutsch wird massiv ausfallen

Ende vergangener Woche lag die Rendite zehnjähriger US-Staatsanleihen bei 1,95 Prozent und damit nur leicht über der Inflationsrate, die aktuell 1,7 Prozent beträgt. Sollten die Renditen auf ein normaleres Niveau um vier Prozent zurückkehren, müssten Anleger einen Kursrutsch von 97,15 Punkten auf etwa 81 Punkte hinnehmen. Für eine Anlage, die als supersicher angesehen wird, wäre ein solcher Verlust von 16 Prozent ein heftiger Schlag.

Diese Männer fluten die Welt mit Geld

Anleger, die ihre Anleihen bis zum Ende der Laufzeit halten, werden irgendwann ihr Geld komplett zurückerhalten. Allerdings müssten sie sich hierfür bis November 2022 gedulden. Bis dahin wären sie in einer niedrig-verzinsten Anlage gefangen.

Je länger die Zentralbanken still halten, desto größer wird das Problem, da alte Anleihen mit hohen Zinsen auslaufen und durch neue ersetzt werden, die nur noch niedrige Kupons bieten. In Deutschland etwa laufen in den kommenden zwölf Monaten Anleihen im Wert von 79 Milliarden Euro aus, die zwischen 3,5 und 4,25 Prozent Zinsen zahlten. Ersetzt werden sie wahrscheinlich durch Schuldverschreibungen mit erheblich geringeren Zinsen.

Und Gefahr geht nicht nur von den Staatsanleihen aus. Auch Unternehmensanleihen werfen zunehmend nur noch extrem niedrige Renditen ab. Laut den Indizes von Barclays rentieren amerikanische Junk-Bonds derzeit im Schnitt mit 5,6 Prozent. Der Renditeaufschlag, den diese Papiere gegenüber Staatsanleihen aufweisen, bietet zwar einen gewissen Schutz gegen Zinsanstiege, allerdings ist die Anlageklasse auch längst nicht so liquide.

Auch bei Unternehmensanleihen droht Ungemach

Sollten sich Investoren vermehrt dafür entscheiden, Anleihen zu verkaufen, könnte der Verkaufsdruck auf den Markt für Firmenbonds immens sein. Das ergibt sich aus dem Ansturm privater Anleger auf Anleihefonds in den vergangenen Jahren. Sollten sie, aufgeschreckt durch fallende Kurse, auf den Verkaufsknopf drücken, könnten die Fonds gezwungen sein, Anleihen auf einem relativ illiquiden Markt zu verkaufen, was eine gefährliche Abwärtsspirale auslösen könnte.

Reuters

Am Anleihemarkt drohen Anlegern bei einer kräftigen Konjunkturerholung massive Verluste.

Wenn es zu Verlusten kommt, könnten diese also schnell anwachsen. Die Bank of England, die dank ihres Anleihekaufprogramms, über das sie Papiere im Wert von 375 Milliarden Pfund (ca 440 Milliarden Euro) gekauft hat, zum größten Besitzer britischer Staatsanleihen geworden ist, kann ein Lied davon singen.

In den ersten zehn Januar-Tagen bescherten ihr steigende Renditen nach Schätzungen der Bank of America-Merrill Lynch, einen Buchverlust von sieben Milliarden Pfund. Ein bedeutender Teil der Buchgewinne, die die Bank of England zuvor gemacht hatte, wurden dadurch ausgelöscht.

Es gibt Gründe für die Annahme, dass die Zentralbanken versuchen werden, einen Anstieg der Marktrenditen zu verhindern. Schließlich könnte eine restriktivere Kreditvergabe jegliche Konjunkturerholung im Keim ersticken. Doch damit schieben sie die Probleme nur auf. Denn niedrige Renditen sind ein zweischneidiges Schwert: Anleiheemittenten sparen jetzt Geld, aber für Anleihekäufer häufen sich die künftigen Verluste an.

Die Zeitbombe tickt – so viel steht fest.

Mitarbeit: Thorold Barker

Kontakt zum Autor: redaktion@wallstreetjournal.de

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