• The Wall Street Journal

Der Zentralbank-Sozialismus der Angelsachsen

    Von HANS BENTZIEN

Die Angelsachsen stehen dem kontinentaleuropäischen Sozialstaatsmodell traditionell misstrauisch gegenüber. Was sie gerne unterschlagen: Zur Bekämpfung der Finanzkrise setzen sie auf einen regelrechten Zentralbank-Sozialismus. Denn die Geldpolitik von Bank of England und Federal Reserve ist nicht nur darauf gerichtet, den Banken mit billigeren Krediten das Leben zu erleichtern.

Die amerikanische Federal Reserve und die Bank of England sind so etwas wie Geldzauberer. Per Mausklick schaffen sie im Handumdrehen immer neue Milliarden. Offiziell wollen sie damit die langfristigen Zinsen niedrig halten. Aber zugleich arbeiten sie aktiv auf eine Senkung der Wechselkurse hin und sie finanzieren mit diesen Milliarden immer stärker die Arbeit der Regierungen. Eine schwächere Währung verschafft ihnen im globalen Wettbewerb Vorteile gegenüber der Eurozone und Japan. Die Japaner schlagen inzwischen kräftig zurück. Nur die Euroländer machen nicht mit - zumindest bisher.

In der Praxis sieht diese Politik so aus: Die Zentralbank kauft Wertpapiere - meist Staatsanleihen - und setzt dazu "frisch gedrucktes" Geld ein. Die Milliarden fließen ins Finanzsystem und senken dort die Zinsen. Das soll die Kreditvergabe erleichtern und das Wachstum in Gang bringen.

Diese Technik, die die Japaner schon in den 1990er Jahren eingesetzt haben, wird "Quantitative Easing" (QE) genannt und bewirkt außerdem noch etwas anderes: Einen niedrigen Wechselkurs und eine Finanzierung des Staates. Der niedrigere Wechselkurs verschafft den Unternehmen des Landes Exportvorteile, und der Aufkauf von Staatsanleihen verbessert die Refinanzierungsbedingungen des Staates - zwei Pluspunkte für das Land. QE ist bei den Angelsachsen sehr beliebt, denn es verursacht zunächst keine Kosten.

Schwache Währung stützt die Wirtschaft

Die Wettbewerbsvorteile stellen sich schnell ein. Ein Beispiel: Seit Beginn der Finanzkrise 2007 sind die britischen Lohnstückkosten in Pfund deutlich schneller gestiegen als die der Eurozone in Euro. Aber unter Berücksichtigung des stark gesunkenen Wechselkurses verbesserte sich die preisliche Wettbewerbsfähigkeit gegenüber der Eurozone. Der reale effektive Wechselkurs des Pfund sank um elf Prozent gegenüber dem relevanten Währungskorb, der des Euro um zehn Prozent. Die Abwertung des Pfund beruhte maßgeblich auf der aggressiven Geldpolitik der Bank of England, die des Euro vor allem darauf, dass Investoren am Fortbestand des Euro zweifelten und zweifeln.

Ähnlich, wenn auch von einer ganz anderen Basis aus, lief das Spiel in den USA: Der reale effektive Wechselkurs des Dollar stieg während der Finanzkrise zunächst stark, weil der Dollar zur wichtigsten Fluchtwährung wurde. Aber später bewirkten die Staatsanleihekäufe der Fed eine Gegenbewegung, so dass der Dollar zuletzt nur noch leicht über dem Vorkrisenniveau notierte. Eine weitere Abwertung versprechen die seit Ende Dezember laufenden Staatsanleihekäufe von monatlich 45 Milliarden Dollar.

Auch das aggressive Zentralbankgebahren zweier anderer Exportnationen lässt sich mit den effektiven Wechselkursen erklären: Der Yen hat seit 2007 um satte 22 und der Schweizer Franken um 21 Prozent aufgewertet. Die Schweizerische Nationalbank stemmt sich mit aller Entschlossenheit gegen eine weitere Aufwertung der Landeswährung und hat dazu schon Milliarden an "frisch gedruckten" Franken auf die Devisenmärkte geworfen. Die Japaner versuchen diesem Problem neuerdings mit einem quasi unbegrenzten Staatsanleihekaufprogramm nach Art der Federal Reserve zu begegnen.

Bank of England hält ein Drittel aller britischen Staatsanleihen

Quasi nebenbei geraten die Zentralbanken durch ihre Lockerungspolitik immer stärker in die Staatsfinanzierung hinein. Einsamer Spitzenreiter sind hier die Briten. Nachdem die Bank of England ihr Kaufprogramm über 375 Milliarden Pfund beendet hat, hält sie aktuell rund ein Drittel aller ausstehenden, marktgängigen Staatspapiere. Die Federal Reserve rangiert mit knapp der Hälfte (14 Prozent) auf Platz zwei, es folgt die Bank of Japan mit elf Prozent als Drittplatzierte. Die Zentralbanken der Eurozone kommen zusammen auf drei bis sieben Prozent. Eine genauere Angabe ist wegen der undurchsichtigen Bilanzierung nicht möglich.

Associated Press

Fed-Präsident Ben Bernanke hält die Geldschleusen noch immer offen.

Kritiker dieser Politik sehen die Gefahr, dass die Zentralbanken über kurz oder lang ihre Unabhängigkeit verlieren könnten. Je stärker sie in die Finanzpolitik geraten, desto lauter könnte der Ruf nach einer demokratischen Kontrolle der Zentralbank werden, befürchten sie. Was würde dann aus ihrer Entschlossenheit, für Preisstabilität zu sorgen?

Entscheidend für die langfristige Inflationsentwicklung wird sein, dass die Zentralbanken die Liquidität, die sie über ihre Staatsanleihekäufe in die Märkte gegeben haben, rechtzeitig einsammeln. Dazu werden sie den Investoren höhere Zinsen zahlen müssen, und das wird das allgemeine Zinsniveau erhöhen. Dass sie dazu technisch in der Lage sind, betonen Bank of England und Fed gerne. Aber wird im entscheidenden Moment der Wille da sein, diese Grausamkeit zu begehen?

Die Europäische Zentralbank muss sich derartige Gedanken kaum machen: Der Kauf von Staatsanleihen unterliegt in der Eurozone harten Restriktionen. Sie hat derzeit Anleihen für gerade mal 208 Milliarden Euro in den Büchern - in den USA sind es 1.663 Milliarden Dollar. Trotzdem wird in keinem anderen Wirtschaftsraum der Welt so lautstark über den Kauf von Staatsanleihen durch die Zentralbank diskutiert wie im Euroraum. Das liegt daran, dass die EZB ihre Politik für 17 Staaten mit eigenständiger Fiskalpolitik macht, und kein Staat den anderen mit der Notenpresse heraushauen will.

Die Euroländer tun deshalb weiterhin das, wozu sie die gemeinsame Währung zwingt: Sie liberalisieren die Arbeitsmärkte, erhöhen ihre Wettbewerbsfähigkeit und bauen Leistungsbilanzdefizite ab - auf die harte Tour, fast ohne die Hilfe der Druckerpresse. Den Angelsachsen steht diese Aufgabe zumindest teilweise noch bevor.

Kontakt zum Autor: hans.bentzien@dowjones.com

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