• The Wall Street Journal

Fonds wetten gegen die Japan AG

    Von MATT WIRZ

Auf der Suche nach dem nächsten großen Deal haben einige amerikanische Hedgefonds ihren Blick auf die Unternehmenstitanen in Japan geworfen.

Die bisherigen Wetten gegen Japan haben sich überwiegend nicht ausgezahlt, weder die gegen Staatsanleihen noch die gegen die japanische Währung. Doch in den zurückliegenden Monaten haben US-Fondsmanager ein neues Ziel entdeckt. Sie setzen darauf, dass sich der lange Abstieg der mächtigen Volkswirtschaft verschärft und nehmen mit ihren Wetten jetzt die Konzerne ins Visier.

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Gekauft werden dazu Credit Default Swaps auf Schulden von einst mächtigen Elektronikkonzernen wie Sony oder Panasonic und Rohstoffkonzernen wie Nippon Paper Group oder Kobe Steel . Credit Default Swaps oder CDS sind Wertpapiere, mit denen Kreditausfälle abgesichert werden, doch man kann sie handeln und besitzen, auch ohne Schulden oder Anleihen zu halten, auf die sie ausgestellt sind. Wächst die Sorge vor dem Ausfall, dann steigt der Preis des Swap-Papiers und Investoren können mit Gewinn verkaufen.

Soweit die Theorie. Die praktische Überlegung der Fonds: Die Geschäfte vieler schuldenbelasteter japanischer Konzerne verschlechtern sich, die Kosten für Versicherungen auf Schuldtitel dieser Unternehmen spiegelten diese Entwicklung aber noch nicht wider. Japans Wirtschaft insgesamt kommt aus der Flaute nicht heraus, der vergleichsweise teure Yen schmälert die Exporterlöse. Die Ausfuhren nach China und Europa sind gefallen.

Reuters

Typisch Japan: Leiterplatten zeigen das Innenleben von elektronischen Geräten, die über Jahrzehnte in der ganzen Welt führend waren.

Reuters

Wetten gegen japanische Unternehmen gehören zu den wenigen Bären-Investments, die sich im zweiten Halbjahr 2012 auszahlen. Das Bild zeigt ein Fernsehgeschäft mit Geräten von Panasonic in Tokio.

Die Wette funktioniert, zumindest bisher. Die Notierungen von japanischen Unternehmens-CDS sind im Laufe des Sommers und des Herbstes stark gestiegen und wurden befeuert von etlichen schwachen Quartalsergebnissen und notwenigen Sanierungsmaßnahmen.

„Man braucht sich japanische Konzerne nur anzusehen", sagt Jack Flaherty, Investmentdirektor beim Schweizer Vermögensverwalter GAM Holding: „Sie sind fett geworden, und sie laufen nicht mehr gut." Flaherty hat im Juni Credit Default Swaps auf Sony und Panasonic gekauft. Sie haben sich im Wert seither verdoppelt.

Auch der Hedgefonds SAC Capital Advisors von Stephen A. Cohen in Connecticut hat in den zurückliegenden Monaten japanische Unternehmens-CDS erworben, verrät ein Insider, ebenso Scoggin Capital Management in New York.

Portfoliomanager Dev Chodry sagte, Scoggin habe schon im vergangenen Jahr begonnen, CDS von Nippon Paper aufzukaufen und habe dies bis zum Frühjahr getan, als die Absicherung von Anleihen der Firma im Volumen von 10 Millionen US-Dollar für einen Zeitraum von fünf Jahren noch jährlich 200.000 Dollar kostete. Nach Angaben von Markit haben sich die Kosten auf mittlerweile 435.000 Dollar verdoppelt.

Die Betroffenen wollen sich überwiegend nicht in diesem speziellen Fall äußern, Panasonic, Sony und Kobe lehnten Stellungnahmen ab. Ein Sprecher von Nippon Paper sagte, man wolle die Verschuldung senken und sei sicher, die Schulden bedienen zu können

Die Strategie der Hedgefonds ist überaus riskant. Sie ginge nicht auf, wenn es der japanischen Notenbank gelänge, den Yen dauerhaft zu schwächen, so dass die japanischen Exportunternehmen davon profitieren könnten. Wenn das geschähe, sagt Fondsmanager Daniel Arbess, „dann willst Du nicht mehr unbedingt ‚short' bei Aktien sein oder noch genereller bei Kredit in Form von CDS auf Unternehmen." Arbess führt den 1,5 Milliarden Dollar schweren Xerion Fund at Perella Weinberg Partners, er ist selbst „short" beim Yen.

Erste Anzeichen dafür, dass das Risiko real ist, gab es am Donnerstag. Da fiel die Notierung des Yen, als sich der Chef der größten Oppositionspartei für eine erheblich aggressivere Lockerung der Geldpolitik stark machte. Dies würde den Yen schwächen, und in Japan stehen Wahlen vor der Tür. Nach der Kampfansage legten die Aktienkurse etlicher Unternehmen zu, während die Preise ihrer CDS fielen. Überdies versorgen sich Sony, Panasonic und Sharp mit frischem Kapital, was auch nicht auf einen Ausfall hindeutet.

Trotzdem ist der Deal bisher eines der wenigen Bären-Investments, dass sich in der zweiten Jahreshälfte 2012 auszuzahlen scheint, während ansonsten Rallys an den Märkten in Europa und den USA sowohl die Kurse von Aktien als auch von Anleihen in die Höhe getrieben haben.

„Wir suchen immer nach guten Short-Gelegenheiten, um die Risiken in unserem Anlageportfolio auszubalancieren", sagte Fondsmanager Flaherty, der bei GAM für Schuldtitelinvestitionen im Volumen von 20 Milliarden Dollar mitverantwortlich zeichnet. „Es ist in den USA viel schwerer, preiswerte gute Short-Positionen zu finden."

Seit Anfang Juni sind die Preise von Credit Default Swaps in Europa und den USA um 28 und 15 Prozent gefallen, geht aus den Daten von Markit hervor. Demgegenüber haben sich die CDS-Preise von japanischen Elektronikkonzernen im gleichen Zeitraum in etwa verdoppelt.

Viele Jahre lang konnten sich japanische Unternehmen günstig am Markt refinanzieren. Doch das ändert sich, berichten Hedgefonds. Die Banken leiden darunter, dass die Unternehmen schwächeln. Die drei Top-Banken des Landes mussten am Mittwoch mehr als 600 Milliarden Yen (umgerechnet 5,8 Milliarden Euro) auf ihre Bestände an japanischen Aktien abschreiben.

Portfoliomonager Chodry und andere erwarten, dass sich die Unternehmensergebnisse in Japan weiter verschlechtern und sich die Banken des Landes zunehmend ihrer Risiken bewusst werden. Die Folge dürfte sein, dass die Preise für CDS noch weiter steigen werden. Marktpessimisten sagen, wenigstens einige Unternehmen dürften wohl in die Situation kommen, ihre Schulden nicht mehr bezahlen zu können.

Quer durch die japanische Unternehmenslandschaft steigt das Verhältnis zwischen Verschuldung und Gewinn. Doch der Maßstab für die Bewertung von Risiken zeigt möglicherweise nur die halbe Wahrheit, wie Derivatehändler Masayuki Ishido von J.P. Morgan Chase sagt.

Ishido warnte Anleger im Oktober davor, dass der "wirkliche" Verschuldungsgrad, einschließlich Pensionslasten und Leasing-Verpflichtungen bei Panasonic und Sony beim 4,7-Fachen und dem 4,4-Fachen des Gewinns lägen und nicht, wie offizielle Zahlen es zeigten beim 2,5-Fachen bzw beim 1,7-Fachen.

—Mitarbeit: Kosaku Narioka

Kontakt zum Autor: redaktion@wallstreetjournal.de

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