• The Wall Street Journal

Wird der Bullen-Sprint zum Marathon?

    Von TOM LAURICELLA

Die US-Aktienindizes flirten derzeit mit ihren Rekordständen. Einige Anleger fragen sich, ob der langfristige Bärenmarkt, der seit 13 Jahren die Renditen drückt, nun endlich hinter uns liegt. Trotz der nun bereits seit vier Jahren anhaltenden Rally seit dem Tief im März 2009 liegt zum Beispiel der S&P-500 nicht so viel höher als im Jahr 2000. Solche eine lange Periode träger Marktentwicklung nennt man einen säkularen Bärenmarkt.

Aber die Rally seit Jahresbeginn – und Anzeichen, dass Anleger mehr Geld in Aktien investieren – haben die Debatte darüber angefeuert, ob dieser lange Bärenmarktzyklus jetzt vorbei ist. Das würde gleichzeitig den Beginn eines säkularen Bullenmarktes einläuten, der Investoren für die nächsten Jahre oder gar Jahrzehnte zweistellige Gewinne verheißt.

Für den Beginn oder das Ende eines säkularen Trends gibt es kein singuläres Signal, was ein Grund dafür ist, warum die Debatte darüber, ob wir gerade einen solchen Wechsel bei Aktien erleben, immer wieder neu aufflammt.

Ein solcher Trendwechsel unterscheidet sich von kurzfristigeren, zyklischen Bären- und Bullenmärkten, die gemeinhin mit einem 20-Prozent-Absturz oder -Anstieg von einem vorherigen Hoch- oder Tiefpunkt definiert werden. Und weil säkulare Trends gern länger als ein Jahrzehnt dauern, gibt es auch nur relativ wenige, die man studieren kann.

"Ähnlich wie eine Rezession sind sie in der Gegenwart schwer zu erkennen", sagt Ed Easterling, Präsident der Analysefirma Corvallis. "Im Rückblick sind sie viel offensichtlicher."

Der S&P-500 ist in diesem Jahr bereits um 6,4 Prozent gestiegen und lag zum Freitagschluss mit 1.518 Punkten nur noch wenig unter seinem Rekordhoch von 1.565 Punkten aus dem Oktober 2007. Der Dow-Jones-Index schloss mit 13.993 Punkten nur ein Prozent unter seinem Allzeithoch von knapp 14.165, ebenfalls aus dem Jahr 2007.

In säkularen Bullenmärkten hätten Aktien im Schnitt jährlich 18 Prozent Rendite abgeworfen, sagt Jurrien Timmer, Manager des 235 Millionen Dollar schweren Fidelity Global Strategies Fonds. Im Gegensatz dazu hätten die Renditen während säkularer Bärenmärkte lediglich bei einem Prozent im Jahr gelegen.

"Säkularer Bullenmarkt hat begonnen"

Für Anleger "ist es sehr wichtig, in welcher Phase man sich befindet", sagt Timmer. Er ist überzeugt, dass ein säkularer Bullenmarkt begonnen hat. Wenn das tatsächlich der Fall sei, meint Timmer, "sind viele nicht so positioniert wie sie es sein sollten", denn sowohl Kleinaktionäre als auch institutionelle Anleger wie Pensionsfonds seien stark in Anleihen investiert und hätten Aktien lange gemieden.

Die meisten Marktbeobachter stimmen darin überein, dass der jüngste Bärenmarkt mit dem Platzen der Internetblase im März 2000 begann. Zuvor erlebten Aktien einen 18 Jahre währenden Bullenmarkt, in dem Anleger einschließlich Dividende eine Rendite von im Schnitt jährlich 19 Prozent einstreichen konnten.

Säkulare Bärenmärkte gab es zuvor noch drei Mal: der erste von 1902 bis 1921; der zweite von 1929 bis 1942 und der dritte von 1968 bis 1982. Diese Zeiträume haben viele Dinge gemeinsam: Sie dauerten mindestens zehn Jahre, die Aktienrenditen waren unterdurchschnittlich und inflationsbereinigt negativ, und die Bewertungen gemessen am Kurs-Gewinn-Verhältnis gingen zurück. Letzteres bedeutet, dass Anleger immer weniger für erzielte Unternehmensgewinne zu zahlen bereit sind.

Während des Bärenmarktes von 1968 bis1982 sank das Kurs-Gewinn-Verhältnis des S&P-500 Anfang 1977 unter zehn und blieb auch die nächsten fünf Jahre im einstelligen Bereich. Der langfristige Durchschnitt liegt in diesem Index dagegen bei 15.

Im Gegensatz dazu steigt dieses Bewertungsvielfache in Zeiten säkularer Bullenmärkte. Im Laufe des jüngsten säkularen Bullenmarktes, von 1981 bis 2000, stieg das durchschnittliche Kurs-Gewinn-Verhältnis des S&P-500 laut Fidelity-Daten von 7,7 auf 28,6.

Liz Ann Sonders, Chef-Anlagestrategin bei Charles Schwab & Co., bewertet den jüngsten Anstieg der Bewertungsvielfache als ein Zeichen, dass der aktuelle säkulare Bärenmarkt möglicherweise ausläuft. Nachdem das Kurs-Gewinn-Verhältnis 2009 kurz unter zehn gefallen war, ist es nach Fidelity inzwischen wieder auf 14,4 gestiegen. Aber im Jahr 2000 lag es bei 29.

Tim Hayes, globaler Investmentchef bei Ned Davis Research ist noch unentschlossen. Bevor er den säkularen Bärenmarkt für beendet erklärt, will er mehr Belege dafür sehen, dass die weltweite Konjunktur weiter anzieht. Zudem müsste auch noch der so genannte "risk-on, risk-off"-Handel aufhören. Der beschreibt ein Bewegungsmuster in allen Anlageklassen, das sich vor allem daran ausrichtet, ob Anleger gerade mutig oder eher ängstlich sind. Wenn dies aufhöre, wäre das ein Zeichen für eine Gesundung des Marktes.

Zudem achtet Hayes weltweit auf Aktienmärkte, die für einen gewissen Zeitraum immer wieder neue Höchststände erreichen. Denn selbst in säkularen Bärenmärkten können Aktienkurse Rekordhochs erreichen und dann erneut abstürzen.

Aktienkurse könnten schnell wieder fallen

Easterling von Crestmont sagt, dass die jüngsten Kursaufschläge eher ein Zeichen für einen „Bärenmarkt im Winterschlaf" sein könnten als für den Beginn eines Bullenmarktes. Er hält die Aktienbewertungen konjunktur- und inflationsbereinigt für recht hoch. Sollte die Inflation steigen, wie viele Anleger erwarten, können die Aktienkurse – und die Bewertungen – auch schnell wieder fallen und den Bärenmarkt wieder zum Leben erwecken, sagt er.

"Wenn Sie sagen, dass die Aktien noch zehn oder 20 Prozent steigen, würde ich sagen, sicher", meint Easterling. "Aber das wäre noch kein Ausbruch aus dem seit mehr als einem Jahrzehnt anhaltenden Hin und Her an den Börsen."

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