Die jüngsten Turbulenzen an den weltweiten Anleihemärkten hat für Europa sehr unangenehme Auswirkungen: Sie offenbaren erneut, dass die Probleme der Eurozone noch nicht gelöst sind.

Staatsanleihen standen jüngst überall auf der Welt stark unter Druck, weil sich die Anleger auf das mögliche Ende der lockeren Geldpolitik der Notenbanken vorbereiten. Die Papiere der schwächsten Euro-Länder verzeichneten dabei mit die höchsten Verluste.

Das deutet darauf hin, dass Anleihen aus Spanien, Italien, Portugal und Griechenland auch künftig wohl größere Schwankungen erleben dürften. Denn die Geldflut, die die Finanzmärkte überschwemmt hat, ziehe sich nun wieder zurück und mache die schwächsten Volkswirtschaften verwundbarer, sagen Marktteilnehmer.

Der Anstieg der Rendite griechischer Anleihen offenbart die erneuten Sorgen um die Eurozone. Reuters

Dank des Versprechens der Europäischen Zentralbank, die Märkte zu stützen – und des billigen Geldes von den Zentralbanken – waren deren Anleihen in diesem Jahr zumeist kräftig gestiegen. Aber in den vergangenen Wochen hat sich der Wind etwas gedreht.

Die Rendite der zehnjährigen griechischen Anleihen, die seit dem vergangenen Sommer deutlich gesunken war, schloss am Donnerstag bei 10,03 Prozent. Das sind zwei Prozentpunkte mehr als am 22. Mai, als die US-Notenbank signalisierte, ihr Anleihekaufprogramm möglicherweise noch in diesem Jahr zurückzufahren. Bei der portugiesischen Anleihe liegt die Rendite mit 6,47 Prozent mehr als einen Prozentpunkt über dem Mai-Tief. Anleiherenditen steigen, wenn deren Kurs fällt.

Die spanische Zehnjährige, die Anfang Mai nur noch gut 4 Prozent abwarf, schloss am Donnerstag bei 4,61 Prozent. Die italienische ging bei 4,35 Prozent aus dem Handel und ist auf Monatssicht ebenfalls gestiegen. Auch der Spread – das ist der Zinsaufschlag, den Anleger im Vergleich zur als sicher geltenden Bundesanleihe fordern – ist bei beiden Ländern gestiegen.

Billiges Geld – und wieder raus

Zu einem gewissen Grad spiegeln die jüngsten Marktbewegungen nur die Gezeitenkräfte wider, die die Peripherie-Anleihen zuvor gedrückt haben: Billiges Geld hat die Anleger hineingezogen, dessen mögliches Ende zieht es auch wieder heraus. Die Rally war „ eher technisch als fundamental", sagt Carl Norrey, Anleihespezialist für Europa bei J.P. Morgan JPM +0,37% JPMorgan Chase & Co. U.S.: NYSE $59,67 +0,22 +0,37% 02 Sept. 2014 16:00 Volumen (​15 Min. verzögert) : 8,49 Mio. NACHBÖRSLICH $59,63 -0,04 -0,07% 02 Sept. 2014 19:05 Volumen (​15 Min. verzögert) : 186.557 KGV 15,30 Marktkapitalisierung 223,61 Milliarden $ Dividendenrendite 2,68% Umsatz/Mitarbeiter 404.867 $ in London. „Ich kann das nur hinnehmen, aber ich sehe nicht, wie Europa leicht aus dieser Krise wieder herauskommt."

Hinter dem Problem versteckt sich ein Konjunkturbild, das sich in der Eurozone in den vergangenen Wochen eher verschlechtert als verbessert hat. „Die Liquiditätsdynamik ist ungünstig, und das muss man im Kontext der extremen sozialen, wirtschaftlichen und politischen Risiken in diesen Ländern sehen", sagt Gregor Macintosh, verantwortlich für Staatsanleihen bei Lombard Odier Investment Managers in Genf.

Macintosh hat sein Engagement in den schwächeren Euro-Ländern in den vergangenen Wochen zurückgefahren. „Tatsächlich ist die fundamentale Situation in diesen Ländern noch immer besorgniserregend", sagt er. Entscheidend sei deshalb, dass man beweglich bleibe.

Dabei ist die Rally der Peripherie-Anleihen durchaus beeindruckend – trotz des Rückschlages in den vergangenen Wochen. Noch im vergangenen Sommer standen Spanien und Italien vor dem Abgrund: Die Nachfrage nach ihren Schuldpapieren war so gering, dass sie beinahe um die Rettung durch die anderen Euro-Länder bitten mussten. Von so einer Lage ist man derzeit weit entfernt und das Versprechen der EZB, notfalls einzugreifen, ist noch immer gültig. Und auch die Politik in der Eurozone ist zwar noch immer heikel – die im Herbst anstehenden Bundestagswahlen haben durchaus antieuropäischen Stimmungen hervorgerufen – aber das Krisenmanagement hat sich verbessert.

„Von den Wahlen in Deutschland abgesehen stehen die Dinge weitaus weniger schlecht als früher", meint auch Bill Street, Investmentchef für das erweiterte Europa bei State Street. Er verweist darauf, dass sich die Handelsbilanzen wieder ausglichen und die Arbeitslosigkeit möglicherweise ihren Höhepunkt erreicht hat. Die Anleihen eines schwächeren Euro-Landes hätten wegen ihrer Extra-Rendite noch immer „ihren Platz in einem diversifizierten Portfolio".

Aber der wirtschaftliche Druck, vor allem das schneller als erwartet fallende Bruttoinlandsprodukt, verstärkt die Sorgen um die Schuldenlast der Länder. Dass die Schulden im Vergleich zur Wirtschaft zu schnell steigen ist das zentrale Risiko für die meisten Krisenländer der Eurozone – und für deren Anleiheinvestoren. „Spanien und Portugal brauchen mit Blick auf die Schuldennachhaltigkeit deutlich höheres Wachstum", sagt Street.

Krisenländer müssen wettbewerbsfähiger werden

In Italien, Portugal und Griechenland ist die Schuldenquote zum BIP besonders hoch. Spanien, das vor der Finanzkrise noch eines der weniger verschuldeten Länder war, ist auf dem Weg zu einem Hochschuldenland. Laut EU-Kommission wird seine Quote wird im nächsten Jahr auf 97 Prozent steigen, in Italien sogar auf 132 Prozent. Im Vorjahr lagen sie noch bei 84 und 127 Prozent.

Diesen Anstieg in den Griff zu bekommen ist besonders schwer, wenn die Wirtschaft schrumpft. Die EU-Institutionen reagierten darauf bereits, indem sie die geforderten Einsparungen zeitlich gestreckt haben, um damit das Wirtschaftswachstum zu stützen.

Aber jetzt scheint ein größeres Problem aufzutauchen: Um ihre Wirtschaft wieder in Schwung zu versetzen, müssen die schwächeren Länder ihre Wettbewerbsfähigkeit mittels sinkender Löhne und anderer Kosten verbessern. Allerdings scheint die Wirtschaft in Deutschland zum Beispiel in einem Muster von niedrigem Wachstum und niedriger Inflation gefangen zu sein. Das bedeutet, dass Italien, Spanien und andere Länder noch stärker auf diese so genannte interne Abwertung setzen müssen. Gleichzeitig macht es diese Abwertung aber auch schwerer, die Schulden abzutragen.

In Spanien und Italien „müssen die Preise langsamer steigen als in Deutschland, um die Wettbewerbsfähigkeit zu verbessern, aber sie brauche auch etwas Inflation, damit die Schulden nachhaltig bleiben", sagt Simon Tilford, Chefökonom beim Center for European Reform, einem unparteiischen Londoner Forschungsinstitut.

Viele Volkswirte sehen die Lösung in einer höheren Nachfrage und höherer Inflation in Deutschland sowie einer großen Schuldenrestrukturierung in Südeuropa oder vergemeinschafteten Schulden in der Eurozone. Aber die Gläubiger der Eurozone lehnen all diese Optionen ab. Einen klaren Weg aus der Krise gibt es also nicht.

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